国际货币基金组织（IMF）亚太部门10月17日发布《解决中国企业债务问题》（Resolving China’s Corporate Debt Problem）的工作文件（下称《报告》）指出，中国需要采取更加“全面”和“积极”的策略以解决中国企业债务问题。

    《报告》表示，该策略包括高层决策、辨识处于财务困境的企业、确认损失及财务重组、分担损失、企业重组和强化预算限制。高层决策对在企业债务问题成为系统性问题前快速和有效解决该问题上十分重要。系统性企业债务问题会导致经济增长大幅放缓，还可能导致破坏性调整。因此需要高层决策以阻止为薄弱的（特别是国有的）企业提供资金，加强企业治理，缓和社会成本，接受在短期可能更低的增速。决策需要所有相关公共机构协调行动，包括国有企业、地方政府和金融监管机构。

    偿还债务困难的企业应该被分类为应被重组的“可行类”（viable）和应被清算的“不可行类”（nonviable）。这可以通过以市场为基础的方式（由债权人主导），或者设立一个被赋予足够法律和政治权力的单独机构（由政府主导）。一个透明和标准化的程序将为决策提供独立的基础，这样的程序包括请外部专家进行评估。

　《报告》称，中国的信贷水平超过了金融深化的“最佳值”。中国信贷占GDP的比例显著高于同等发达程度国家，信贷增速快于正常的金融深化途径。

　中国家庭的信贷水平与同等发展水平国家一致，但企业信贷水平远高于其他新兴经济体，甚至超过发达经济体的信贷水平，且增长迅速。然而，企业的财务表现一致在恶化。在最初的去杠杆阶段后，杠杆率在上升，而利润率却在稳步下降，表明偿债能力下降。债务对收益比例上升、利息偿付率下降也体现了这一点。这导致银行资产质量下降。

　企业债务在“影子”信贷产品中的质量更低，这些产品包括信托、证券或资产管理公司提供的投资工具，主要以贷款或其他信贷作为基础资产。这类产品增长迅速，2015年达40万亿人民币，相当于占GDP的58%，或银行企业贷款的40%，金融危机后的资本、流动性和监管限制刺激了增长。影子产品通常比贷款的风险高，因此可能造成大规模损失。

　《报告》认为，金额更高但利润更低的企业投资需要信贷融资。金融危机后经济刺激相关的投资增长与利润增长并不成比例。利润一直在逐渐下降，限制了从内部为投资提供资金的空间。中国的高家庭储蓄率为更多投资提供资金创造了空间，但更多资金从家庭流向企业需要金融体系作为中介，这在信贷迅猛且持续的增长体现出来。

　《报告》称，信贷增加规模超过为投资提供资金所需的数量。超额的融资导致企业资产负债表的扩张，主要是现金储备。对现金的更高需求似乎与同期长期应付款项大幅增长一致。信贷链的延长，例如委托贷款，也是一个因素。因此从宏观层面上看，对信贷使用的效率降低。

　信贷分配的低效来源于危机后刺激的结构。信贷为大规模基础设施建设和房地产投资提供了资金。虽然房地产看上去比基础设施建设更加以商业为导向，也因此更加高效，但是在这个房地产业内，与省级和地方政府有关联企业的非市场化导向可能造成了过度建设和严重的未售房产过剩。刺激驱动的建设旺盛也支持了上游产业的快速发展，如钢铁、水泥和煤矿。随着建设活动放缓，这些产业现在都面临产能过剩问题。

    《报告》称，国有企业比私营企业的杠杆率更高，利润率更低。国有企业一直是中央和地方政府在金融危机后用来应对增长放缓的关键政策工具。

    《报告》肯定了“十三五”计划中对解决企业债务水平和金融稳定问题提出的方案，但指出截至目前关注面“过窄”。首先，选择性产业重组并不够，这主要针对煤炭和钢铁生产商，但没有覆盖到金融体系与此相关的损失，也没有延伸到经济中的其他产业。其次，国有企业改革不平均。对重要国有企业的改革进展缓慢，部分是由于复杂的多层级补贴结构。同时，改革既希望更多的市场机制，也希望国家领导层参与重大决定，而若国家作为经理人追求非经济的目标，那么上述这两个目标有可能冲突，因此改革能否大幅改善资源配置的前景不清晰。再次，没有全面方案改善金融纪律。中国企业中的“迷你”或“接近”违约在上升，但企业债务问题根据具体情况具体处理的原则，看上去并没有促进企业重组。国家一直对国有企业进行特别干预，且未提供有效机制在政府不提供具体指导的情况下强化预算限制。